在停滯了4個月后，A股IPO重啟在即，而未來新股發行取消預繳款的方式會對固定收益市場產生何種影響，也是債券市場投資者關注的問題。

新股再度恢復發行的消息在上周并沒有對股市造成實質性沖擊，但讓債券市場恐慌了一把。尤其是2015年年底前有望發行的28只新股仍將采用原有的申購政策，導致市場預期今年6月以來涌入債券市場的資金將重返股市，再度扮演打新資金的角色。

在停滯了4個月后，A股IPO重啟在即，而未來新股發行取消預繳款的方式會對固定收益市場產生何種影響，也是債券市場投資者關注的問題。

舊規則致資金轉向

證監會近期公布的IPO新規令市場看到了注冊制已經臨近。新規與此前規則的最大不同在于取消現行的新股申購預先繳款、凍結資金的步驟，改為定配售數量后再繳款，這樣一來投資者在打新時所需資金量將大幅減少。

值得注意的是，對于年內先期發行的28家公司，仍將按照原先預先繳款的制度。在這28家公司中，包括上交所10 家，深交所中小板10 家、創業板8家，募集資金規模預計在120億元左右。如果按此前大約200倍的平均認購倍數，市場會被抽血2.4萬億元。

而從金融市場上看，A股二級市場上周并未對此產生過激反應，但債券市場卻暫時中止了上揚步伐。

在國債期貨市場中，成交量最大的5年期國債期貨1512合約上周一大跌0.57%，創出9月底以來的新低；10年期國債期貨主力合約1512上周一的跌幅更是達到0.98%，創下了上市以來的單日最大跌幅。盡管此后幾個交易日5年期國債期貨1512合約與10年期國債期貨1512合約有所反彈，但上周仍分別累計下跌0.15%和0.32%。

與國債市場相比，信用債市場同樣受到新股發行重啟的影響。公司債指數上周累計下跌0.15點，跌幅為0.09%，終結了此前連續18周上揚。

海通證券分析師姜超認為，新股發行重啟沖擊債市，公司債首當其沖。一方面是沉積在交易所的資金蠢蠢欲動，公司債將最先被拋售；另一方面，雖然新規則對資金面影響弱化，但打新將分流交易所回購資金供給，并且首先開閘的28家仍按原有規則，對交易所資金面不利。

其實，IPO對于債市的影響可以歸納為三個方面：首先是IPO導致資金面不穩，影響債券價格；其次是根據原有規則，IPO打新收益穩定，形成高收益的無風險利率，打新成為一類泛固收資產，進而影響資金的大類資產配置；再次是IPO影響股市節奏，進而通過股市對債市施加可能的影響。

從歷史數據來看，新股發行明顯加大短期資金面的波動。2014年5月份IPO重啟，“低于23倍市盈率”定價以及股市行情火爆給打新提供了無風險套利的機會，特別是打新采用預繳款制度，拼的主要是資金規模，導致交易所資金利率受打新影響最為明顯。

從去年6月至今年7月份，IPO集中發行的月份就是交易所資金面波動最大的月份。自去年6月開始，每月IPO凍結資金超過1萬億元，特別是今年6月份曾高達6.3萬億元，IPO集中發行對資金占用量較大。

資金面階段性的供需失衡對交易所影響尤為嚴重，今年上半年新股密集發行期間，交易所資金利率平均上行幅度達到200個基點，銀行間市場受到的影響相對間接，打新造成的擾動基本在50個基點以內。而大量打新資金回流又會使得資金面異常寬松。

根據證監會上周五新聞發布會透露的消息，首批10家公司將在本周五刊登招股意向書，剩余18家公司將分兩批發行。因此，從6月開始風光無限的債券市場在年底前或將迎來血雨腥風。

新規則致收益率降低

在新的IPO《征求意見稿》中，為抑制巨資炒新，將取消現行的新股申購預先繳款，改為定配售數量后再繳款。

雖然市場普遍猜測的所謂網下市值配售并沒有提及，但關于網下市值底倉的要求，進行了一些修改。“網下投資者參與報價時，應當持有一定金額的非限售股份。發行人和主承銷商可以根據自律規則，設置網下投資者的具體條件，并在發行公告中預先披露。”而在之前的規則中，網下投資者的市值底倉要求是日均1000萬元的非限售股。

華創證券分析師湯雅文表示，《征求意見稿》中似乎增大了主承銷商的配售權力，但是估計仍會延續執行目前1000萬元底倉的要求。

修訂規則后，IPO對資金面的擾動會大幅降低。本次IPO新規，取消了申購預先繳款的制度，打新將以實際獲配的數量來繳納資金，因在打新前不需要儲備大量的資金，將明顯較少對資金面的擾動。

中信證券預計，IPO 重啟對于債市的影響主要將體現在短期打新可能將分流部分債市資金，但中長期來看，這一沖擊能否持續應取決于新股發行溢價水平帶來的無風險套利空間大小。

國泰君安證券更是認為，如果IPO發行新規改為網上市值申購、搖號中簽，網下市值比例配售的發行規模，打新資金門檻限制大幅降低，中簽率將顯著降低，打新預期收益大幅下降，不再有IPO的無風險收益率高地。這意味著，7月股災后回流債市的大部分低風險資金不會大規模重回股市，債市資金環境維持寬松。

特別是小盤股取消詢價，改為由發行人和中介機構直接定價，意味著小盤股IPO被低估程度可能將大幅減弱，打新的一二級套利收益下滑，打新很可能不再是無風險事件，未來需要承擔跌破發行價的風險。對于低風險偏好的投資者來說，打新股的收益未必高于債券市場投資。