本周債券市場(chǎng)震蕩有所加劇。其中，國(guó)債指數(shù)周二和周三連續(xù)收陽(yáng)，并創(chuàng)下了近期新高，但昨日盤中回落，一度擊穿5日和10日均線；企債指數(shù)和公司債指則基本走平，不再往下延伸。對(duì)近期債券市場(chǎng)走勢(shì)，我們依然抱有希望，尤其是股市震蕩，對(duì)債市而言更多的是機(jī)會(huì)和希望。

本周債券市場(chǎng)震蕩有所加劇。其中，國(guó)債指數(shù)周二和周三連續(xù)收陽(yáng)，并創(chuàng)下了近期新高，但昨日盤中回落，一度擊穿5日和10日均線；企債指數(shù)和公司債指則基本走平，不再往下延伸。對(duì)近期債券市場(chǎng)走勢(shì)，我們依然抱有希望，尤其是股市震蕩，對(duì)債市而言更多的是機(jī)會(huì)和希望。

從近階段行情觀察，9月末以來(lái)的本輪債市大漲，正隨著市場(chǎng)謹(jǐn)慎情緒的上升逐步轉(zhuǎn)為寬幅震蕩。盡管中短期內(nèi)貨幣寬松的整體環(huán)境仍有望延續(xù)，但綜合貨幣政策和財(cái)政政策分析，債市未來(lái)難再現(xiàn)流動(dòng)性的超預(yù)期寬松。一方面，央行有關(guān)“不能過(guò)度放水，妨礙市場(chǎng)有效出清”的表態(tài)，以及美聯(lián)儲(chǔ)加息等外部環(huán)境因素，將會(huì)明顯約束貨幣放松力度；另一方面，近期財(cái)政政策悄然發(fā)力的政策信號(hào)，也將有望部分替代貨幣寬松，并可能加大新債長(zhǎng)期供給。

不過(guò)，盡管多種跡象顯示，債市短期內(nèi)有可能調(diào)整，但從市場(chǎng)的角度來(lái)看，經(jīng)歷過(guò)去幾個(gè)月權(quán)益市場(chǎng)的大幅調(diào)整，投資者整體風(fēng)險(xiǎn)偏好已發(fā)生了變化，而債市有效供給正持續(xù)處于歷史低位，加上資金面在央行的呵護(hù)下仍將持續(xù)寬松，債券牛市大概率長(zhǎng)期可持續(xù)。

從宏觀面看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面仍弱，債券市場(chǎng)仍受基本面的支撐，利率在大趨勢(shì)上沒(méi)有大風(fēng)險(xiǎn)。短期看，債券收益率已處在2012年乃至2010年以來(lái)低位，10年國(guó)債收益率一度跌回2009年初水平，但當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境要好于2009年初，利率繼續(xù)向下突破的難度較大。同時(shí)，隨著年底臨近，機(jī)構(gòu)鎖定盈利情結(jié)較濃，容易放大利空而忽視利多。而且，此階段市場(chǎng)機(jī)構(gòu)操作偏謹(jǐn)慎，債市整體收益率持續(xù)低位盤整，導(dǎo)致買盤觀望心態(tài)增強(qiáng)。

事實(shí)上，自7月以來(lái)，因股災(zāi)引發(fā)的避險(xiǎn)情緒升溫和資產(chǎn)慌，倒推資金加速?gòu)臋?quán)益市場(chǎng)流向債券市場(chǎng)，債券市場(chǎng)上演了一場(chǎng)從短端到長(zhǎng)端、從信用債到利率債、從杠桿到久期的完美輪動(dòng)，不論長(zhǎng)端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率還是期限利差，都降至歷史較低水平。隨著10月以來(lái)A股持續(xù)反彈，債券市場(chǎng)調(diào)整壓力也開始積聚。進(jìn)入11月后，10年期國(guó)債和國(guó)開債圍繞3%和3.5%的中樞震蕩，利率繼續(xù)下行動(dòng)力不足。

值得注意的是，繼山水水泥20億元超短融違約后，云南煤炭行業(yè)龍頭——云南煤化工集團(tuán)也加入債務(wù)違約行列。信用債頻頻出現(xiàn)違約事件，明顯放大了債市波動(dòng)。但在部分債基基金經(jīng)理眼里，目前債券價(jià)格的波動(dòng)反而可能提供一個(gè)中長(zhǎng)期的買點(diǎn)。從過(guò)往歷史來(lái)看，短期違約事件給市場(chǎng)造成了一定恐慌情緒，不過(guò)這些債券最終都得到了兌付。即便真有債券最終無(wú)法償付，也僅是個(gè)別事件而非普遍現(xiàn)象。未來(lái)，債市投資需要注重個(gè)券風(fēng)險(xiǎn)，信用甄別將成為重中之重，但這并不影響目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下債市“慢牛”的格局。

此外，近期需要關(guān)注的是IPO重啟對(duì)債市的負(fù)面影響。一方面，根據(jù)證監(jiān)會(huì)安排，年內(nèi)28家公司仍將按照老辦法發(fā)行新股，巨額凍結(jié)資金對(duì)資金面的沖擊不可避免。根據(jù)測(cè)算，預(yù)計(jì)10只股票網(wǎng)上網(wǎng)下的凍結(jié)資金總量1.2萬(wàn)億元，剩余18只股票的網(wǎng)上網(wǎng)下凍結(jié)資金總量料為2萬(wàn)億元。另一方面，在債券市場(chǎng)收益率已經(jīng)較低的情況下，IPO重啟可能改變投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好以及資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，部分資金將會(huì)從債券市場(chǎng)回流權(quán)益市場(chǎng)，追逐相對(duì)更高的打新收益率，從而推動(dòng)債券利率上行。

總體而言，在未來(lái)貨幣寬松力度可能低于預(yù)期的背景下，隨著寬財(cái)政逐步輪換為政策主角，債市未來(lái)將可能面臨一定流動(dòng)性波動(dòng)和政策預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。而流動(dòng)性季節(jié)性緊張，以及市場(chǎng)獲利回吐壓力等因素的疊加，則可能使得近期債牛再起波瀾，債市將在窄幅震蕩中前行。