11月19日晚間，央行發(fā)布消息稱，為加快建設(shè)適應(yīng)市場需求的利率形成和調(diào)控機(jī)制，探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，結(jié)合當(dāng)前流動性形勢和貨幣政策調(diào)控需要，人民銀行決定于11月20日下調(diào)分支行常備借貸便利利率。對符合宏觀審慎要求的地方法人金融機(jī)構(gòu)，隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調(diào)整為2.75%、3.25%。

央行上周的一則小公告，引發(fā)了市場大反響。

11月19日晚間，央行發(fā)布消息稱，為加快建設(shè)適應(yīng)市場需求的利率形成和調(diào)控機(jī)制，探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，結(jié)合當(dāng)前流動性形勢和貨幣政策調(diào)控需要，人民銀行決定于11月20日下調(diào)分支行常備借貸便利利率。對符合宏觀審慎要求的地方法人金融機(jī)構(gòu)，隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調(diào)整為2.75%、3.25%。

央行此番下調(diào)常備借貸便利(SLF)利率，究竟向市場釋放出什么信號？

顯然，引導(dǎo)市場利率下行和穩(wěn)定市場預(yù)期，成為市場各方對下調(diào)SLF利率的第一層解讀，即本次SLF利率下調(diào)旨在穩(wěn)定金融機(jī)構(gòu)對未來資金面的預(yù)期，降低金融機(jī)構(gòu)對流動性的備付需求。

隨著證監(jiān)會宣布重啟新股發(fā)行(IPO)以及年底的逐漸臨近，央行自上周開始，已經(jīng)多措并舉穩(wěn)定市場對資金面的預(yù)期。比如公開市場方面，上周為近一個半月來首次凈投放。同時，本次SLF利率的顯著下調(diào)，也體現(xiàn)出央行引導(dǎo)利率下行的意圖。本報(bào)專家委員會委員、興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，央行讓地方分支機(jī)構(gòu)直接對地方金融機(jī)構(gòu)提供SLF，有助于解決流動性分布不均衡的問題。SLF利率的下調(diào)是與前期降息、降準(zhǔn)相匹配的調(diào)整，有助于引導(dǎo)預(yù)期，降低融資成本，也有助于在美聯(lián)儲加息前夕穩(wěn)定預(yù)期，確保市場利率平穩(wěn)。另有市場分析稱，在約束硬化的背景之下，SLF利率下調(diào)最終的政策著力點(diǎn)還是在于保護(hù)“寬信用”，是防范金融風(fēng)險、助力穩(wěn)增長、促進(jìn)新經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)形成的需要。

當(dāng)然，央行下調(diào)SLF利率，除了“結(jié)合當(dāng)前流動性形勢和貨幣政策調(diào)控需要”外，更為重要的意義，是“加快建設(shè)適應(yīng)市場需求的利率形成和調(diào)控機(jī)制”，“探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用”。探索利率走廊模式，完善利率形成和調(diào)控機(jī)制，正是貨幣政策框架轉(zhuǎn)型的重要內(nèi)容，是貨幣政策調(diào)控方式轉(zhuǎn)變的核心所在。

隨著利率市場化的推進(jìn)以及經(jīng)濟(jì)金融形勢的變化，貨幣政策的調(diào)控方式和思路需要進(jìn)一步創(chuàng)新和完善。特別是存款利率上限的完全放開，意味著我國利率市場化開啟了新的階段，核心就是要建立健全與市場相適應(yīng)的利率形成和調(diào)控機(jī)制，提高央行調(diào)控市場利率的有效性，從而推進(jìn)貨幣政策調(diào)控方式由數(shù)量型為主向價格型為主轉(zhuǎn)變。

目前，人民銀行已經(jīng)初步構(gòu)建了一個從隔夜到長期利率的調(diào)控體系。對于這一利率框架，人民銀行副行長易綱前不久解釋說：“我們有一個中央銀行的利率體系。我們每星期都進(jìn)行公開市場操作，以此引導(dǎo)短期利率。最重要的短期利率是隔夜利率和7天回購利率。中國還從2007年開始培育上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)。這些利率都在逐步成為貨幣市場定價的基準(zhǔn)和基礎(chǔ)。”易綱同時表示，近幾年中國收益率曲線的進(jìn)展非常快，也越來越可靠，從隔夜到一年以內(nèi)再到一年以上，整個收益率曲線逐步健全。總之，現(xiàn)在從貨幣市場到債券市場固定收益產(chǎn)品，再到信貸市場都有一個逐步完善的利率體系，從央行的利率調(diào)控機(jī)制到市場利率的傳導(dǎo)機(jī)制也在逐步健全。

在完善利率形成和調(diào)控機(jī)制過程中，央行正積極探索利率走廊機(jī)制，以提高貨幣政策傳導(dǎo)的有效性。市場分析認(rèn)為，央行上周下調(diào)SLF利率，意味著利率走廊雛形初現(xiàn)。央行設(shè)定了利率走廊的上限，是利率走廊管理的具體體現(xiàn)，當(dāng)市場利率觸及上限時，央行可以及時提供流動性，平抑市場利率。

探索建立利率走廊模式，得到了各方的廣泛認(rèn)同。央行網(wǎng)站上周刊登央行研究局的《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》的研究文章認(rèn)為，我國在向新的貨幣政策框架的過渡中也應(yīng)建立利率走廊機(jī)制，以降低短期利率的波動率，提升未來政策利率的市場認(rèn)可度和基準(zhǔn)性，為利率的有效傳導(dǎo)提供基礎(chǔ)。文章指出，20世紀(jì)80年代以來，世界各國中央銀行普遍采用以利率為中介目標(biāo)的貨幣操作政策框架，取代之前的以貨幣供給量為中介目標(biāo)的框架。在這個轉(zhuǎn)型期間及其以后，許多國家采用了利率走廊的操作模式，即中央銀行通過向商業(yè)銀行提供一個貸款便利工具和存款便利工具，將貨幣市場的利率控制在目標(biāo)利率附近。

借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，人民銀行于2013年初創(chuàng)設(shè)了常備借貸便利(SLF)，在銀行體系流動性出現(xiàn)臨時性波動時運(yùn)用。自2014年1月20日起，央行在北京、江蘇、山東、廣東等10個省市展開SLF試點(diǎn)，由當(dāng)?shù)厝嗣胥y行分支機(jī)構(gòu)向符合條件的中小金融機(jī)構(gòu)提供短期流動性支持。2015年2月11日，央行決定在全國分支機(jī)構(gòu)推廣SLF，適用對象包括城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行和農(nóng)村信用社四類地方法人金融機(jī)構(gòu)，采取質(zhì)押方式發(fā)放。實(shí)際上，央行在《2015年一季度常備借貸便利開展情況》中就已經(jīng)表示，中國人民銀行根據(jù)貨幣政策調(diào)控需要適時調(diào)整利率水平，探索常備借貸便利利率發(fā)揮貨幣市場利率走廊上限的功能。

當(dāng)然，要完善利率走廊機(jī)制，逐步實(shí)現(xiàn)貨幣政策框架轉(zhuǎn)型，還需要一系列配套改革協(xié)調(diào)推進(jìn)。這包括金融機(jī)構(gòu)市場化定價能力的強(qiáng)化，利率傳導(dǎo)機(jī)制的進(jìn)一步疏通，央行抵押品制度以及市場收益率曲線的完善等。