【為何華誼負債41億元仍任性買買買?】截至今年9月，華誼兄弟已負債41.6億元，但它并沒有停止瘋狂收購的步伐。日前華誼兄弟在一天內發布多份公告，斥資近30億元收購了兩家公司。被收購雙方做出的對賭業績能讓此次收購完美收官嗎？華誼兄弟究竟在下什么棋？

截至今年9月，華誼兄弟已負債41.6億元，但它并沒有停止瘋狂收購的步伐。日前華誼兄弟在一天內發布多份公告，斥資近30億元收購了兩家公司。被收購雙方做出的對賭業績能讓此次收購完美收官嗎？華誼兄弟究竟在下什么棋？

截至今年9月，華誼兄弟已負債41.6億元，但它并沒有停止瘋狂收購的步伐。日前華誼兄弟在一天內發布多份公告，斥資近30億元收購了兩家公司。一個是賬面凈資產只有1193萬元卻被給予95億元估值的游戲公司英雄互娛，一個是成立僅兩個月，還有負債的影視公司東陽美拉。大手筆的并購行為也讓華誼兄弟再次成為話題聚焦的熱點，但更多人對華誼兄弟此次的收購存疑，被收購雙方做出的對賭業績能讓此次收購完美收官嗎？華誼兄弟究竟在下什么棋？

30億元玩并購利潤承諾或藏貓膩？

據北京商報報道，華誼兄弟日前上演了一場資本大戲，揭開公司泛娛樂戰略的最新布局：斥資19億元入伙，成為王思聰等投資的英雄互娛第二大股東；同時，以10.5億元收購馮小剛持股99%的東陽美拉70%股權。

電競游戲公司英雄互娛于今年6月正式成立，目前已在新三板借殼上市，它的團隊組成都是高標準配置，但賬面凈資產只有1193萬元，卻被華誼兄弟給予95億元的估值，溢價約795倍。另一方面，影視公司東陽美拉于今年9月2日才成立，注冊資本僅500萬元，而且還有負債。但本次投資的交易價格是依據馮小剛承諾東陽美拉傳媒2016年度經審計稅后凈利潤的15倍估值。

對華誼兄弟來說，通過投資英雄互娛，可滲透進電子體育競技游戲領域，利于公司在互聯網玉蘭業務板塊的布局，而收購東陽美拉也是為加強公司電影、電視劇主營業務，同時華誼兄弟也表現出與馮小剛繼續合拍電影作品的意向。

據中國經濟網報道，就公告來看，華誼兄弟對東陽美拉的收購估值采用的收益法，以其承諾業績做基準，對比行業市盈率而得出的估值。

有報道指出，設想極端的情況，如果上述明星股東現在直接揣著錢一走了之，那么，即使完全按照合同執行，華誼兄弟未來幾年也只能拿到業績承諾的部分，兩個公司合計也只能收到8.97億元，不足付出收購成本的一半。

“盡管極端情況不會出現，但在藝人變動頻繁的情況下，不排除這些藝人在履約完畢后另投別家，公司最終也只能獲得這5年的收益，還是一個虧本買賣。”有投行人士分析稱。這種擔憂并不是杞人憂天，近兩年已有不少公司飽受并購后遺癥困擾：收購標的業績變臉直接拖累公司整體業務，甚至訴諸法律也難以討回應得收益，導致股價大跌、股東受損。但是從另一個角度講，華誼兄弟“收購+承諾”的方式卻讓明星們撈得了實惠，可以立刻拿到一大筆錢，但是，這也將股東利益置于風險之下。

當然，華誼兄弟此次收購也為股東祭出了“定心丸”。在東陽美拉的收購中，公告同時稱，自股權轉讓完成之后，馮小剛需要承諾東陽美拉2016年度的業績目標為經審計的稅后凈利潤不低于人民幣1億元，而且自2017年度起至2020年12月31日止，每個年度的業績目標為在上一年度承諾的凈利潤目標基礎上增長15%。若未能完成該目標，馮小剛將以現金補足差額。

看似四平八穩的承諾方案卻暗藏玄機。有媒體報道稱，在最極端情況下，假設東陽美拉此后5年的利潤都是零，那么5年需要補償的現金業績總和是6.75億元。而馮小剛今年已經拿到了10.5億元，明顯是無風險收益。

一位投資者也對記者表示：“如果華誼兄弟急于想鎖定馮導，讓其創造利潤，那也應該買馮導未來有生之年的所有導演權，就像NBA球隊簽約某些大牌明星一樣。而在現金支付上，因為這是針對馮導是一種風險投資，所以應該采用分批支付的方式，防止意外發生。馮導一次性拿這么多現金明顯不合理，除非合同明確說明馮導未來能夠幫助公司產生真實利潤不低于10億人民幣，不夠則補齊”。

負債也要捧“明星”？

在一次次豪擲千金背后，是華誼兄弟的債臺高筑。

數據顯示，2012年末、2013年末、2014年末，華誼兄弟總負債分別為20.3億元、32.7億元、41.3億元，主要是隨著公司業務發展，短期借款、長期借款增加所致。而截至2015年9月末，公司總負債41.6億元。

現金流方面，2012年末、2013年末、2014年末該公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-2.5億元、5.1億元、-0.2億元。而據華誼兄弟今年三季報披露，截止今年9月末，公司經營活動產生的現金流量凈額為-0.8億元，同比減少118.98%；投資活動產生的現金流量凈額為-2。億元，同比減少149.77%；籌資活動產生的現金流量凈額為33.53億元，同比增加960.78%。

華誼兄弟一直在走“捧明星”的老路。在此次收購東陽美拉的公告中，華誼兄弟同時在公告中提及了和馮小剛此前簽署的《合作協議》履行情況：五部電影已經完成三部，第四部正在拍攝中，未來僅剩一部的合作空間。

以此看來，華誼兄弟豪擲10.5億元獲得東陽美拉70%股權，更多是為了與馮小剛繼續“前緣”，讓其為公司多干幾年。

針對東陽浩瀚的方案也同屬一路，將其李晨、馮紹峰、Angelababy、鄭愷、杜淳等明星股東未來5年的賺錢能力進行鎖定，以免未來因人員變動而公司受損。

有熟悉影視行業的分析人士稱，藝人是影視公司的重要資源，當家明星一旦離開，很有可能導致公司業績大幅下滑，行業地位直接掉落。很多年前，華誼兄弟就曾因資深經紀人王京花跳槽而導致多位藝人離職，公司業務也一度受影響。

然而，王京花出走反應的正是這種“捧明星”模式的不確定性。有業內人士曾指出：“因為你要面對的都是人，人一旦生了什么心思是公司管不著的，最后很有可能面臨的，就是為他人作嫁衣裳的風險”。

另外，對于“明星”的過于注重，一旦發生形象崩塌，則無可挽回。當年馮小剛與網友掀起罵戰，直指網友都是畜生而犯了眾怒。最終，處在這一風口上的《1942》、《私人定制》均票房不佳。

即便如此，華誼兄弟依然投入巨資施惠明星導演、演員，這背后是怎樣的邏輯呢？一位業內人士對中國經濟網記者表示，“華誼兄弟的這兩次收購都采用現金支付的方式，而未采用發行股份的方式。一次次收購，公司為此付出大量真金白銀，若被收購公司業績不佳，華誼兄弟便得不償失，這背后亦有利益輸送之嫌。華誼兄弟太依賴明星效應，明星們確實得了實惠，但繼續下去可能會掏空上市公司，最終買單的還是中小股東”

“依賴明星拉動票房市場并非長久之計，且其效果也難以評估。在這一情況下，以現金或者股權來留住明星、導演并不劃算。而且會陷入愈來愈嚴重的依賴癥。解決的方案就是像國外那樣構建出完善的新人挖掘——新人扶植——明星打造機制。讓優質明星資源不斷地更新迭代”，上述業內人士表示。

擴張有風險華誼需謹慎

據北京商報報道，從經營模式、資本投資、IP經營、影院建設等方面，華誼兄弟一直在全面擴張。有數據顯示，2009年華誼兄弟上市初參控股公司數量為6家，如今這一數字已經達到100家左右。但值得注意的是，快速擴張的華誼兄弟也伴隨著負債的增加，截至2015年9月末，公司總負債41.6億元。如果公司持續依靠融資進行業務擴張，資金問題并沒有破解，那危機可能隨時爆發。

樂正傳媒研發與咨詢總監彭侃表示，華誼兄弟現階段的高負債是因頻繁并購所致，并非經營問題，如果將收購公司拋售，債務問題能很快解決。但華誼兄弟收購完成后對參控股公司的運作很關鍵。運營成功，會讓華誼兄弟掌握更多行業資源，積累更多人脈；如果失敗，將成為華誼兄弟的又一負擔。

但陳少峰也表示，企業收購行為分長期戰略性和短期業務性，以公司長遠發展來看，負債不是什么問題，如果盈利能力能夠支付負債的本金和利息，利潤率還比較高，這也是一種資本運作方式。