【回歸A股：一場極速資本盛宴】近日，搜房(SFUN.NEY)、萬達商業(03699.HK)、富力地產(02777.HK)先后宣布將回歸A股。萬達商業和富力地產兩家企業的招股說明書申報稿陸續在證券會官網上披露，而搜房宣布將借殼萬里股份(600847.SH)回歸。

IPO重啟，房企逆襲在即。

近日，搜房(SFUN.NEY)、萬達商業(03699.HK)、富力地產(02777.HK)先后宣布將回歸A股。萬達商業和富力地產兩家企業的招股說明書申報稿陸續在證券會官網上披露，而搜房宣布將借殼萬里股份(600847.SH)回歸。

蜂擁回歸

A股，一直是富力地產和萬達商業的理想之地。

自2007年高調宣布回歸A股以來，歷時八年備戰N次卻總是踩錯“政策”節奏，富力地產如今仍奔跑在沖刺A股的百米路上。而萬達商業曾在A股IPO的門口徘徊等候長達4年多的時間，一直到去年7月被終止上市審核，才在去年底轉赴香港掛牌上市。如今不到一年時間，又高調宣布回歸。

針對富力地產堅持回歸A股的原因，董事長李思廉在今年8月份業績會上曾表示主要原因與政策相關：“今年年初，證監會才明確國內上市房企再融資不再需要國土部門事前審查，明確這一條，回歸A股才有可行性，所以我們今年重新啟動。”

根據招股說明書披露的信息，富力地產本次擬公開發行不超過10.7億股新股票，募集資金總額為不超過350億元；萬達商業則計劃發行A股不超過2.5億股，募集資金總額不超過120億元。他們的募集資金將投向旗下項目的開發。

搜房則借勢中概股的回歸熱潮，意圖強勢回歸。與分眾傳媒先在美國市場退市、拆掉VIE結構后借殼回A的做法不同，搜房網將分拆旗下部分資產(廣告營銷、互聯網金融以及研究和大數據業務)、并借殼萬里股份(600847.SH)在A股上市，標的資產作價不超過170億元。重組完成后，搜房控股將控制萬里股份，持股比例應不低于70%，而莫天全將成為萬里股份實際控制人。

搜房回歸A股的過程為何選擇借殼萬里，東北證券財富管理部副總經理郭峰告訴《東地產財經周刊》(以下簡稱“《東地產》”，微信號：dongdichan)：“借什么倒無所謂，只要有公司愿意把這個殼讓給他，因為萬里如果不把殼借給他，自己本身也要走退市重組的道路。而對于搜房來說，只要達成A股上市目的即可。”

創新回歸模式

轉型中的搜房在回歸之時，選擇了有別于其他中概股“先在美國退市然后再在A股上市”的方式：在保留美國上市公司的前提下，搜房將旗下廣告營銷業務、研究業務及金融業務的子公司和相關資產注入萬里股份，旗下包括新房、二手房電商在內的其他業務依然保留在美國紐交所的上市公司中運營。

“將互聯網金融等在國內更受關注的板塊放入A股，搜房這一分拆做法頗為巧妙。相對于紐交所來說，A股市場對新興事物更加熱衷，給予的估值水平也更高。”某互聯網行業分析人士稱。

搜房此次既保留了中概股身份，又大方回歸A股進行融資。在業內人士看來，做出這樣的選擇，或是因其轉型需要所致，融資所需。

搜房網2015第三季度財報顯示，第三季度總營收2.485億美元，同比增30.4%；第三季度歸屬于股東的凈利潤為140萬美元，同比降低97.7%，非美國會計準則下第三季度歸屬于股東的凈虧損為3190萬美元，去年同期凈利潤6970萬美元。

在郭峰看來，A股的定價明顯比海外市場要高，A股的定價優勢、估值優勢很明顯。搜房此次分兩條腿前進的方式，主要是由于自身轉型業績不太理想，也考慮到海外融資面臨一定的壓力。這樣的回歸，兩種融資方式都保留。海外投資者如果愿意投他，他就可以在美股融資。但未來搜房主戰場應該還是會放在A股，A股相對融資需求比較大，估值也比較高，融資相對容易些。

保留美股的上市平臺，不退市不私有化，拿出旗下部分業務，分拆回歸A股，在A股完成分拆借殼上市。雖然大部分業內人士看好搜房的回歸模式，但郭峰認為對于其他中概股，這種回歸方式的借鑒意義并不大。因為搜房旗下業務較多，可以有不同業務分拆上市。如果對業務比較簡單的公司，就達不到這個要求。

“因為搜房回歸A股的是廣告營銷、互聯網金融以及研究和大數據業務這三類業務，未來在A股融資完成后，對其轉型金融業務，將會有比較大的幫助。”郭峰說道。

高估值+債券誘惑

選擇A股，這些開發商有自己的道理。數據顯示，港股市場上，即便龍頭地產開發商也只擁有5、6倍的市盈率，平均市盈率僅在1.7倍左右。早年一些地產開發商在港IPO即實現財富暴增的故事似乎一去不復返。

而在A股市場，中證指數于9月30日公布的數據中，132家地產股平均市盈率為20.26倍。當中，這些地產股最近一個月平均市盈率20.81，最近三個月平均市盈率23.52，最近六個月則更高，達到26.01.

“A股估值再怎么不好，都比港股要好”，李思廉也曾直言富力地產回歸看中的就是A股市場的高估值。按照富力地產招股書中披露的新發A股股份和預計募資金額，預計富力地產每股發行價會達到32.71元，而公司在11月19日于港交所收盤價格是每股8.76港元。

比較七家千億房企近期的數據，我們可以看到，四家H股上市的房企市盈率在5-7左右，而A股上市的三家千億級房企的市盈率都在10以上，綠地控股更是突破30%。A股上市的房企具有無可比擬的估值優勢。

融資環境也在為回歸熱潮推波助瀾。富力地產董事長李思廉表示：“今年以來，房地產企業的錢多了很多，政府透過在資本市場發公司債來支持房地產業的發展，讓大部分的企業都可以享受這個成果。短時間應該已經發了好幾千億公司債，排隊的也是好幾千億。”

中信建投證券房地產行業首席分析師蘇雪晶告訴《東地產》：“房地產企業想回歸A股主要是因為國內融資較為便利，可融資規模也較大。更為重要的是，海外市場對大陸房地產企業的理解遠遠沒有內地深刻。”

目前來看，A股和H股兩地融資環境沒有區別。考慮到人民幣貶值、國內利率水平低等優勢，今年內房股也都回國內發行了公司債。

平復危機

根據富力地產去年年度報告，2014年年末，其負債率為91.7%；持有的現金僅為近198億元，而2015年上半年流動負債高達近798億元，這意味著其中600多億元短債償付可能需要再融資覆蓋。

此外，據《東地產》計算，去年年底富力地產的凈資產負債率高達230%，而到今年6月30日，其凈資產負債率更是高達274%。如果此次成功回歸且募集金額達到350億元，那么，富力地產凈資產負債率將降低至137%，較去年年底降低93%。

其招股說明書介紹，截至2015年6月末，富力地產的土地儲備總面積為 4,031.9萬平方米。雖然大量的土地儲備為未來持續發展提供了堅實有力的基礎，但其后續項目開發需要投入持續的資金支持。因此，總體上公司在未來將面臨一定程度的資本支出壓力。

今年上半年，富力地產長期借款額約為 468.29億元，一年內到期的非流動負債總額為 504.54億元，短期借款 43.58億元，公司面臨一定的長期和短期償債壓力。

隨著銀行借款、公司債以及境外債券融資的增加，使得公司負債規模有所上升。招股說明書顯示，上半年，公司合并資產負債率為73.26%，母公司資產負債率為79.37%，扣除預收款項后合并資產負債率為68.65%。

值得一提的是，富力地產應收賬款周轉率有了較大變化，今年1-6月，該周轉率僅為2.89，而2012年、2013年、2014年，該數值分別是12.32、9.50、7.36。這也意味著公司應收賬款的周轉速度更加緩慢。

從2012年至2015年，公司曾經引以為傲的高毛利率也呈現不斷下滑的趨勢，分別為 47.08%、45.39%、41.66%和 35.82%。

《東地產》在富力地產發布的2015半年報中注意到，由于股市和宏觀經濟環境的波動，富力地產已決定將2015年合約銷售目標由600 億元稍降至約550億元，或與2014年持平。

面對高負債的財務危機，回歸A股成為了富力地產的“救命稻草”。

據悉，富力地產一直有一套系統的融資規劃：中國香港IPO融資——迅速發債擴張——回歸A股上市融資——平抑債務后再擴張；然而回歸A股的過程艱難，也使得其“平抑債務后再擴張”的計劃無法實現，進而導致其負債率偏高。這無疑從另一方面說明了富力在H股市場融資乏力。

萬達轉型

有業內人士指出，萬達商業和富力地產在A股上市仍有一定難度。這一年多來，除了綠地等少數國企借殼上市外，尚未有其他房地產企業成功于A股實現IPO。且在經濟轉型的背景下，新興產業有望獲更多上市機會。

他們借助于轉型為自己贏得更多加分。

以萬達為例，今年年初，萬達明確了萬達第四次轉型的細節，簡而言之為“輕資產”戰略。4家機構擬投資240億元人民幣，建設約20座萬達廣場。這20座萬達廣場的設計、建造、招商、營運、信息系統、電子商務都由萬達操作，使用萬達品牌，但不再介入投資領域，資產將歸投資者所有，萬達與投資方從凈租金收益中分成，以此減少資金壓力，大幅提升凈利潤率。

一位房企董事長透露了一個訊息：“萬達大概從今年開始不再從自己腰包里掏錢買地了，他買的地可能都是背后的基金、REITs或者是銀行在掏錢。買地之后萬達負責開發、操盤、未來的招商運營，基本上變成了一個不動產的運營商了。”

從萬達的新增土地，我們也可看到些端倪。2014年新購置土地項目40個(包含分期收購的待建萬達廣場以及萬達城用地)，總建筑面積約26.88百萬平方米。2015年上半年新增土地計容建筑面積 7.74百萬平米，為去年的三成不到。

舊有的重資產模式并非完全不可行，但難度正在加大。王健林判斷，重資產模式受制于房地產周期，市場火的時候房子賣得好，現金流回籠快，發展起來容易。但中國房地產已經走到供需平衡的拐點，躺著掙錢的高利潤時代已經過去。今后房地產企業要在品牌、定價、營銷等方方面面做得好才行。

搜房拓展新業務

所有人都在敘述轉型的故事。搜房也不例外，搜房的轉型某種程度上說明其對于傳統業務模式變得不適應，希望通過變革來快速提升企業競爭力。

去年開始，搜房就已展開轉型戰略。將域名從過去的“sofun.com”換成“fang.com”，網站中文名稱也變更為“房天下”， 2015年，搜房網正式拉開了轉型序幕。從信息平臺延伸至媒體信息、電商交易和金融三大平臺，業務也延伸至廣告展示、新房二手房租房交易、裝修、金融貸款等，從信息到交易構建閉環，推動產業透明化。

轉型至今，旗下轉型業務板塊收入不斷增加。

從搜房2014年年報看出，營銷服務是2014年最大收入來源。雖為最重要收入來源，收入占比卻在減少。相較2012年和2013年58.1%、43.7%的占比，2014年卻僅占41.9%，2015年三季度占比直線降至26.4%。

2014年搜房第二大收入來源的電子商務服務，其占比逐年增加，在2015年三季度已躍居至收入第一位。2012年，2013年和2014年電子商務服務收入分別占23.7%，29.5%和34.8%。2015年三季度電子商務服務收入占比高達57.4%。由此不難看出，搜房正在逐年提升電子商務服務方面的運營。縱觀搜房網2015年第三季度財報，金融服務收入占比增幅明顯，較2014年同比上升545%。

轉型期間，搜房受到部分中介公司減少投放甚至停止投放，更是受到多方傳統中介的抵制。“搜房提出建設交易平臺實際上是把自身從公共平臺轉成銷售平臺。原本在它那里投放廣告的企業可能會從合作方變成競爭方，這使得搜房短期內會犧牲掉一些本來的合作伙伴”，中原地產首席分析師張大偉曾表示。

業內“大量樹敵”的搜房也曾一度被曝經紀人簽假合同、虛報價格等黑幕。

此前，搜房網開除逾千名涉嫌做假單、拆單等刷單行為的經紀人。上海、北京等地眾多被開除的員工聚集在搜房網辦公大樓前拉橫幅討要說法。而搜房相關負責人也曾表示，一切都是轉型必須經歷的陣痛。

內憂外患將尚處于轉型期的搜房推至了風口浪尖，或延長了轉型“陣痛期”。

富力地產、萬達商業、搜房能否順利回歸A股，當中又將發生什么故事，也許不久之后將會見分曉，本刊也將持續關注。