江蘇國泰(002091)公告點評：集團資產注入促公司長遠發展電解液受益于量價齊升

江蘇國泰(002091)

報告關鍵要素：

公司通過發行股份及支付現金方式收購國泰集團旗下12家公司的部分或全部股權，此次資產收購符合預期并將從三方面利好公司長遠發展；非公開發行擬募集不超過35億元將助推公司“走出去”。公司電解液龍頭地位顯著，預計其業績將顯著受益于新能源汽車持續高增長及電解液價格上行。預測公司2015-16年EPS分別為0.74元與0.91元，按5月29日26.22元收盤價計算，對應的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評級。

事件：

江蘇國泰(002091)公布重大資產重組方案。公司將通過發行股份及支付現金的方式，擬收購國泰集團旗下12家公司的部分或全部股權，本次重組標的資產的預估值達52.98億元。同時，公司擬以不低于20.77元/股的價格發行不超過1.6851億股，募集配套資金不超過35億元，主要用于國泰中非紡織服裝產業基地、國泰東南亞紡織服裝產業基地、對國泰財務增資等項目。

點評：

收購集團資產符合預期且利好公司長遠發展。2015年12月15日，公司公布了重大資產重組方案：公司擬向國泰集團、盛泰投資、億達投資及195名自然人股東購買華盛實業60.00%股權、國華實業59.83%股權、漢帛貿易60.00%股權、億達實業60.00%股權、力天實業51.05%股權、國泰華誠59.82%股權、國泰華博51.00%股權、國泰上海60.00%股權、國泰財務60.00%股權、紫金科技100%股權、國泰華鼎100%股權、慧貿通70.00%股權。此次資產重組標的資產歸屬于母公司所有者權益合計165669.03萬元，預估值合計529849.75萬元，增值率為219.82%，其中股份支付部分預估值為529613.36萬元，現金支付部分預估值為236.39萬元。股份支付部分按照17.50元/股的發行價格計算，對應發行股份數量約為30236.62萬股。

集團資產注入符合預期。2006年12月，國務院國資委發布了《關于推進國有資本調整和國有企業重組的指導意見》，提出“大力推進改制上市、提高上市公司質量”，后續多次發文鼓勵國企改制上市，特別是15年8月，中共中央、國務院發布《關于深化國有企業改革的指導意見》，提出“大力推進國有企業改制上市，創造條件實現集團公司整體上市”。而江蘇省國資委出臺的《省屬企業深化改革實施細則》中提出“向現有控股上市公司注入資產等途徑，逐年提高省屬國資證券化水平”。可見，此次集團資產注入完全符合政策導向，有利于提升國有資產的證券化率和建立國泰集團現代化企業管理制度。值得注意的是，此次交易前國泰集團持有公司1.1億股，持股比例為30.4%；此次交易完成后，國泰集團持股比例為31.83%，仍為公司實際控制人。

有助于增厚公司業績和利好公司長遠發展。根據未經審核的2015年度標的資產盈利預測報告，標的資產2015年度模擬合并口徑預計實現歸屬于母公司的凈利潤31089.95萬元。可見通過本次重組，上市公司的盈利能力得到增強，每股收益得到增厚。資產重組前，公司已形成外貿和化工新材料兩大主營業務，而母公司外貿業務主要從事紡織、服裝、機電、輕工、化工等商品進出口貿易。本次交易完成后，公司將極大增強商貿服務類業務規模，同時將對國泰集團優質核心資源進行全面整合，其資源優勢主要體現在三方面：一是有助于公司實現從“賣商品”轉變為“賣服務”。公司將不僅是賣產品，更是向客戶提供全供應鏈的一站式增值服務，業務范圍全面覆蓋從設計、打樣、生產、儲運、清關、保險、配送、金融服務等各個環節，并逐漸延伸到進口、內貿、零售和品牌，從而成為“供應鏈組織者”，即實現從“賣商品”向“賣服務”的轉變。

其次，“互聯網”注入利好公司發展。伴隨慧貿通注入，公司擁有了以現代化的信息、網絡和通信技術為導向，建設一個開放、生態、一站式的外賣綜合服務平臺，為各類中小微企業提供在線外貿訂單成交、單證制作、物流運輸、報關報檢、收匯結匯、核銷退稅、信保金融等全流程一站式貿易綜合配套服務。同時，利用現有平臺與資源優勢，進一步推進跨境消費品進口業務(B2B2C)垂直電商平臺的搭建，為服務跨境貿易、跨境電商的上下游企業提供商流、物流、信息流、資金流四流合一的供應鏈整體解決方案。

第三金融資產注入將從三方面助推公司發展。國泰財務、紫金科技、國泰華鼎等金融投資類業務納入上市公司，對公司具備多重意義：一是充分利用國泰財務的金融服務和風險控制功能降低公司經營管理成本；二是進一步探索跨境結算、離岸金融和跨國公司總部外匯資金集中運營管理等業務，為集團成員企業提供各項增值服務；三是可以積極運用上市公司投融資平臺優勢，放眼國際國內兩個市場，圍繞整個供應鏈擇機開展戰略并購，擇機開展戰略并購，把江蘇國泰打造成為一流國際化綜合商社。

非公開發行募投項目助推公司“走出去”。我國長期以來鼓勵企業“走出去”，且國家積極出臺政策鼓勵優勢企業對外投資，建立境外生產加工基地，同時以此為基礎建立境外經貿合作區。為此，公司擬向不超過10名特定投資者非公開發行股份數量不超過16851.23萬股，發行價格為20.77元/股，擬募集資金總額不超過35億元。此次募集配套資金將用于國泰中非紡織服裝產業基地、國泰東南亞紡織服裝產業基地、償還銀行借款、對國泰財務增資、支付現金對價及支付本次重大資產重組的交易費用，剩余部分用于補充上市公司及標的公司流動資金。國泰東南亞紡織服裝產業基地擬設在越南，主要基于如下兩點：一是越南的地理位置和勞動力成本較低；二是越南、美國、日本等12國就“跨太平洋伙伴關系協定(TPP)”達成基本協議，且越南有望成為吸引紡織服裝產業轉移，而越南紡織配套工業較為落后，僅能滿足10-15%的原輔料需求，大部分需從中國、韓國等地區進口。而中非紡織服裝基地擬設在埃塞俄比亞，同樣主要基于地理環境、勞動力成本等因素，并以此輻射整個非洲乃至歐美市場。總體而言，中非、東南亞紡織服裝產業基地建設有利于公司在全球范圍內配置資源，對打造“一流”國際化綜合商社具有戰略意義。

電解液龍頭將顯著受益于量價齊升。我們持續看好公司電解液業務，主要基于如下四點：一是公司電解液業務長期穩居電解液細分領域龍頭，無論從營收規模還是從盈利能力看，公司電解液業務均具備顯著優勢；二是我國新能源汽車產量基數提升及持續高增長將顯著提升電解液需求。至15年11月，我國新能源汽車產量已超過27萬輛，同比增長4倍，預計全年將突破30萬輛，且16年仍將延續高速增長趨勢。伴隨基數提升，預計16年將顯著帶動電解液等各鋰電材料需求；三是電解液價格將止跌回升。受我國新能源汽車高增長影響，15年以來碳酸鋰價格已翻倍，其價格上漲已延伸至電解質六氟磷酸鋰，而六氟磷酸鋰在電解液成本中占比約40%，預計電解液價格上行空間將打開；四是公司具備顯著客戶優勢。公司電解液業務定位于中高端，其客戶部包括LG化學等國內外一流電池廠商，而LG化學南京工廠已投產，且已獲取大量國內訂單，公司作為其戰略客戶將顯著受益。總體而言，公司作為電解液龍頭，預計其業績將顯著受益于新能源汽車高增長。

維持公司“增持”投資評級。暫不考慮資產重組及非公開發行對股票攤薄的影響，預測公司2015年、2016年全面攤薄后EPS分別為0.74元與0.91元，目前公司仍處于停牌中，按5月29日26.22元收盤價計算，對應的PE分別為35.58倍與28.86倍。目前估值相對鋰電板塊水平合理，維持“增持”投資評級。

風險提示：全球經濟下滑超預期；新能源汽車進展低于預期；匯率大幅波動；行業競爭加劇。(中原證券牟國洪)