近期市場(chǎng)短期流動(dòng)性吃緊，短期貨幣、債券等市場(chǎng)利率上漲。其中隔夜SHIBOR利率由1月15日的1.956升至1月20日的1.983。對(duì)此，華泰證券表示，流動(dòng)性吃緊主要來(lái)自于一月初貶值預(yù)期加大引發(fā)流動(dòng)性緊張情緒、外匯占款流失、銀行代收財(cái)政存款上繳、春節(jié)前居民集中取現(xiàn)等因素。

近期市場(chǎng)短期流動(dòng)性吃緊，短期貨幣、債券等市場(chǎng)利率上漲。其中隔夜SHIBOR利率由1月15日的1.956升至1月20日的1.983。對(duì)此，華泰證券表示，流動(dòng)性吃緊主要來(lái)自于一月初貶值預(yù)期加大引發(fā)流動(dòng)性緊張情緒、外匯占款流失、銀行代收財(cái)政存款上繳、春節(jié)前居民集中取現(xiàn)等因素。

一周之內(nèi)，央行連續(xù)出手，開展了一系列眼花繚亂的流動(dòng)性管理操作：1月12日和14日，央行共開展了2400億元的7天逆回購(gòu)操作；1月14日，央行開展了1000億元的6個(gè)月的MLF操作；1月18日，央行推出了550億元的3天SLO操作；1月19日，央行不僅開展了共計(jì)1550 億元的逆回購(gòu)操作(800億7天逆回購(gòu)和750億28天逆回購(gòu))，更補(bǔ)充了4100億元中期借貸便利操作(MLF)，并下調(diào)利率。

目前短期和中期的政策利率期限結(jié)構(gòu)為：3天2.10%(SLO)；7天2.25%(逆回購(gòu))；28天2.60%(逆回購(gòu))；3個(gè)月2.75%(MLF)；1年3.25%(MLF).

央行的意圖是什么？華泰證券研究所指出，央行用公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作和SLO操作應(yīng)對(duì)短期資金壓力，用MLF等工具來(lái)提供中長(zhǎng)期流動(dòng)性需求，意圖是維持流動(dòng)性穩(wěn)定而不是過(guò)度寬松，用定向?qū)捤傻摹暗喂唷比〈奥唷保岣吡鲃?dòng)性向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)效率。現(xiàn)有的利率走廊過(guò)寬(200bp)，對(duì)比3個(gè)月期MLF利率下調(diào)至2.75%和1年期MLF利率下調(diào)至3.25%，隔夜SLF利率(2.75%)和7天SLF利率(3.25%)有下調(diào)空間，可能會(huì)通過(guò)下調(diào)隔夜和7天SLF利率25bp的方式縮小利率走廊寬度，引導(dǎo)短期市場(chǎng)利率穩(wěn)定下行。

然而，MLF操作能不能代替降準(zhǔn)？華泰證券研究所認(rèn)為，恐怕不能。一是因?yàn)镸LF有到期期限(3月到1年)，除非到期后連續(xù)續(xù)作(實(shí)際上2015年6月有5000億元MLF到期沒(méi)有續(xù)作)，否則基礎(chǔ)貨幣缺口始終存在。二是MLF操作的借貸成本(2.75%-3.25%)遠(yuǎn)高于存款準(zhǔn)備金利率的機(jī)會(huì)成本(0.78%)，所以從降低借貸成本的角度，MLF也不能代替降準(zhǔn)。

外匯占款下降那么多，為什么遲遲不降準(zhǔn)？華泰證券表示，由于近期人民幣匯率大幅度波動(dòng)和貶值預(yù)期的存在，央行不得不顧慮貨幣政策對(duì)貶值預(yù)期的影響。在對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣缺口的主要邏輯下，春節(jié)前降準(zhǔn)仍有概率和空間。但釋放流動(dòng)性稍有不慎可能會(huì)釋放出全面寬松信號(hào)，放大貶值預(yù)期，因此降準(zhǔn)的時(shí)機(jī)會(huì)比較謹(jǐn)慎地選擇在貶值預(yù)期回落穩(wěn)定時(shí)。同時(shí)，人民幣匯率的大幅度波動(dòng)影響到了人民幣資產(chǎn)的價(jià)格，央行在流動(dòng)性管理上不得不同時(shí)兼顧貶值預(yù)期和金融穩(wěn)定。