“這些其實都是類REITs產(chǎn)品，是在國內(nèi)REITs法規(guī)、市場條件還不成熟前提下所進(jìn)行的探索。”國泰君安分析師劉斐凡表示，目前出現(xiàn)的各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只是房企輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的第一步，終極目標(biāo)仍要REITs來實現(xiàn)。

1月14日，碧桂園下屬增城碧桂園物業(yè)發(fā)展有限公司成功發(fā)行29.455億元資產(chǎn)支持證券，利率5.1%，期限4年。據(jù)介紹，該證券將以增城碧桂園的若干合同收款權(quán)作支持，是國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)首單以客戶自付合同收款權(quán)作支持的資產(chǎn)支持證券。

自從2014年底證監(jiān)會宣布資產(chǎn)證券化由審批制改為業(yè)務(wù)備案制后，房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)證券化便開始花樣百出。如以商用物業(yè)租金收益為標(biāo)的的鵬華前海萬科REITs、萬達(dá)金融“穩(wěn)賺1號”，世茂推出的購房尾款及物業(yè)費(fèi)資產(chǎn)證券化項目等。克而瑞高級分析師房玲分析，只要能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化，相信如旅游地產(chǎn)投資收益證券化、社區(qū)金融資產(chǎn)證券化等類似產(chǎn)品也在路上了。

“這些其實都是類REITs產(chǎn)品，是在國內(nèi)REITs法規(guī)、市場條件還不成熟前提下所進(jìn)行的探索。”國泰君安分析師劉斐凡表示，目前出現(xiàn)的各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只是房企輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的第一步，終極目標(biāo)仍要REITs來實現(xiàn)。

花樣繁多的資產(chǎn)證券化

碧桂園將這次發(fā)行的資產(chǎn)支持證券視為一種金融創(chuàng)新。據(jù)介紹，這是國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)首單以客戶自付合同收款權(quán)作支持的資產(chǎn)支持證券，也是目前國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)規(guī)模最大、期限最長、利率最低的尾款資產(chǎn)支持證券。

從近30億元的融資規(guī)模，以及5.1%的利率、4年期限來看，資產(chǎn)支持證券的融資功能很強(qiáng)大。就算跟碧桂園近期發(fā)行的國內(nèi)私募公司債以及2015年初發(fā)行的美元債相比，資金成本的優(yōu)勢也顯現(xiàn)無遺。碧桂園近日發(fā)行的10億元私募公司債，利率4.99%，年期5年。2015年2月，該公司發(fā)行2020年到期的優(yōu)先票據(jù)，融資額9億元，利率高達(dá)7.5%。

所謂資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。2015年可謂房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的新紀(jì)元，這之前，相關(guān)案例寥寥可數(shù)，資產(chǎn)種類也較單一。最早的項目是2012年12月華僑城A成立的“歡樂谷主題公園入園憑證專項資產(chǎn)管理計劃”，以5年內(nèi)特定期間華僑城及下屬兩家子公司擁有的歡樂谷主題公園入園憑證為基礎(chǔ)資產(chǎn)，募集資金18.5億元。2014年4月，廣東海印集團(tuán)設(shè)立的專項資產(chǎn)管理計劃，以旗下14處商業(yè)物業(yè)未來5年租金收益為標(biāo)的，融資額為14億元。

據(jù)中國房地產(chǎn)報記者了解，不少開發(fā)商都有將重資產(chǎn)變輕的意愿，只是苦于政策未開閘。2014年底，證監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，將信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由審批制改為備案制。自此，各種房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)。

2015年6月7日，萬達(dá)金融聯(lián)手快錢公司推出眾籌理財產(chǎn)品——“穩(wěn)賺1號”，50億元的募集資金全部投資于只租不售的萬達(dá)城市商業(yè)廣場項目。投資門檻1000元，期限7年，預(yù)期租金年化收益率為6%，物業(yè)增值收益預(yù)期年化收益率為6%。2015年6月8日，由萬科聯(lián)手鵬華基金發(fā)起的國內(nèi)首只公募REITs獲批。該款產(chǎn)品以萬科前海企業(yè)公館租金收益權(quán)為標(biāo)的，發(fā)行規(guī)模30億元，未來可在二級市場進(jìn)行交易。

2015年7月10日，世茂房地產(chǎn)推出的“博時資本-世茂天成”物業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃獲批，發(fā)行總額15.1億元，成為國內(nèi)市場上首單物業(yè)費(fèi)收入資產(chǎn)證券化項目。2015年11月13日，“匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項管理計劃”完成發(fā)行，是國內(nèi)市場上首單購房尾款資產(chǎn)證券化項目，以世茂集團(tuán)旗下位于一二線城市的項目公司的購房尾款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，募集規(guī)模為6億元。

終極目標(biāo)仍是REITs

開發(fā)商爭先恐后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品圖的是什么？房玲認(rèn)為，作為有限的“專項資金”，物業(yè)費(fèi)在利用率和流動性方面多有不足，而通過證券化后，開發(fā)商可將一次性獲取的物業(yè)費(fèi)用于其他方面投資，從而盤活了資產(chǎn)，提高了物業(yè)費(fèi)利用率。物業(yè)費(fèi)轉(zhuǎn)化為證券產(chǎn)品進(jìn)行上市交易，也提高了流動性。此外還可以幫助房企拓寬融資渠道，降低融資成本。“由于物業(yè)費(fèi)屬于收益類資產(chǎn)，且穩(wěn)定性非常高，因此物業(yè)費(fèi)資產(chǎn)證券化發(fā)行的債券信用等級要高于債券、股票等其他長期信用工具，所以降低了融資成本。”

劉斐凡也表示，公司債發(fā)行規(guī)模有限制、私募基金成本高，而資產(chǎn)證券化不僅沒有額度限制，利率水平也低，而且，“發(fā)行債券只增加企業(yè)負(fù)債，資產(chǎn)證券化則是資產(chǎn)和負(fù)債表兩邊都有增加，對企業(yè)負(fù)債率影響較小”。

可以看到，雖然花樣不少，但各大房企態(tài)度還是比較謹(jǐn)慎，推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模并不大，世茂發(fā)行的購房尾款證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)是7.78億元的購房尾款，只占世茂旗下項目公司所有項目購房尾款90億元的9%。萬科和萬達(dá)也僅是拿旗下部分產(chǎn)品進(jìn)行試水。

“資產(chǎn)證券化其實就是對未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，理論上，任何能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。”在劉斐凡看來，房地產(chǎn)行業(yè)能夠進(jìn)行證券化的資產(chǎn)頗為豐富，未來會有更多房企進(jìn)行更多樣化的嘗試。“既然物業(yè)費(fèi)可以資產(chǎn)證券化，那與之類似的資產(chǎn)當(dāng)然也可以進(jìn)行嘗試，如旅游地產(chǎn)投資收益證券化、社區(qū)金融資產(chǎn)證券化、股權(quán)眾籌資產(chǎn)證券化等。”房玲說。

劉斐凡把上述的房企資產(chǎn)證券化產(chǎn)品稱為“類REITs”，有其形但沒有其神。“只有融資功能，沒有體現(xiàn)企業(yè)運(yùn)營能力。”他認(rèn)為，這些產(chǎn)品都只是在REITs實現(xiàn)前的試驗品，大型房企的終極追求仍是REITs。萬達(dá)董事長王健林曾公開表示，“穩(wěn)賺1號”其實就是一個準(zhǔn)REITs，待有關(guān)部門批準(zhǔn)，這個公司(基金)可以上市，變成公募而不是私募，就是真正的REITs。而在萬達(dá)本身的產(chǎn)品介紹中，“穩(wěn)賺1號”最終的退出方式也是以REITs形式上市。

“房地產(chǎn)企業(yè)的重資產(chǎn)和高杠桿一直都是被詬病的短板，但只要REITs能推出，立馬就能轉(zhuǎn)型成輕資產(chǎn)企業(yè)。估值能從目前的15倍左右，上升到20~30倍。”劉斐凡表示，中國主要城市的房地產(chǎn)市場已由增量逐漸轉(zhuǎn)向存量，房地產(chǎn)企業(yè)從開發(fā)轉(zhuǎn)向運(yùn)營、服務(wù)也是不可逆的大勢，REITs的落地指日可待，而目前進(jìn)行“類REITs”嘗試的房企屆時將占有明顯的先發(fā)優(yōu)勢。