險資緣何變成“壞孩子”

一直以來，大力引導包括險資在內的長期資金進入A股市場，是監管部門力推的工作之一。然而2015下半年以來，以萬能險驅動的險資在A股市場上頻頻舉牌，爭奪上市公司控制權，甚至出現險資利用資金和信息優勢進行短線交易并涉嫌操縱市場，進而迫使保監會不得不連連下發通知，全面加強對于險資的監管。

本應充當長期投資者、價值投資者楷模的險資在A股市場玩起了短線，成為大家一起聲討的“壞孩子”，到底是哪里出了問題?是市場環境導致的“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳”，還是對于險資的監管出了問題?筆者認為，險資近一段時間的“上房揭瓦”，實際上是保險資金逐利、保險公司自身治理存在缺陷和A股市場散戶主導的市場環境等多種因素合力產生的結果。

從大環境來看，近兩三年來，金融業占GDP的比例快速提高，2015年中國金融業增加值GDP占比為8.5%，2016年上半年數據則上升到9.2%。相比之下，英國、美國分別只有8%和7%左右，日本和歐洲甚至低于5%。金融業占比的迅速提高，無疑表明全社會更多的資源和回報正在流向金融業。而在宏觀經濟增速不斷下滑、實體經濟面臨困境的情況下，并沒有相對高收益的資產可以提供，加杠桿就成了這些機構的必然選擇。2015年以來債市的“蓬勃發展”，此次險資利用萬能險工具加杠桿在A股大肆進行舉牌，本質上都與這個有關。在這種情況下，資本在金融業內部自我流動，自我繁榮。在險資運用中，為了追求規模擴張，一些保險公司通過萬能險進行高昂的資金籌集，同時通過舉牌或類舉牌的行為在證券市場上引發相關股票的價格暴漲，成為短期投機者。

另一方面，一些保險機構自身也有問題。按照保監會的說法，公司治理缺陷是個別保險機構激進經營行為的“基因”。個別公司通過交叉持股、層層嵌套，掩蓋真實股權結構，形成“一股獨大”“家族控制”，缺少有效制衡，大股東完全掌控公司運作，公司治理機制明顯弱化，滋生內部人控制和大量關聯交易。在上述情形下，個別保險機構的控股股東一開始就把設立公司定位為“融資平臺”，隨之而來的是激進的產品和激進的銷售，進一步倒逼出激進的資產配置和投資風格。

而A股市場長期以來散戶化的特征，則使得具有信息優勢和資金優勢的險資玩短線“如魚得水”。2015年以來，寶能系、恒大系、安邦系等一系列險資對于上市公司的舉牌相關信息披露以后，均引發相關股票的暴漲。險資舉牌儼然成為2015年下半年以來A股市場最為顯著的一條主線。在這種效應下，散戶往往追捧被舉牌或“類舉牌”的證券標的，進而引發全市場的炒作盛宴。

險資舉牌只要合法合規，本身不應過多指責。但國外的歷史經驗表明，杠桿收購雖然在短期內提高了并購的成功率，但杠桿收購的主體財務公司并沒有實業經營的經驗，他們更多關注的是在并購過程中獲得資本收入，而不會在意企業的長遠發展。筆者認為，針對險資運用萬能險進行杠桿收購，應當進一步抑制，而對于其長期投資、價值投資，則應當進一步鼓勵，不能因噎廢食。