10月經濟數據：地產投資不降反升 股牛債熊邏輯繼續

作者：鄧海清，九州證券全球首席經濟學家，金融四十人論壇特邀研究員；陳曦，“海清FICC”大資管頻道研究員

11月14日，國家統計局發布10月經濟數據，數據顯示，10月工業增加值增長6.1%，前值6.1%，預期增長6.2%；10月固定資產投資累計同比增長8.3%，前值8.2%；10月社會消費品零售總額增長10.0%，前值10.7%，扣除價格的實際當月同比增長8.8%，前值9.6%；10月房地產投資同比增長6.6%，前值為增長5.8%。基建投資同比增長17.59%，前值為增長17.92%。對于10月經濟數據，我們點評如下：

1、工業增加值下滑主因采礦業下滑，供給側改革限產是主因。本月工業增加值增速與上月總體持平，低于市場的預期。但從結構看，采礦業對工業增加值形成明顯拖累：10月采礦業增加值同比下滑2.2%，前值為同比增長0.1%；制造業同比增長6.7%，前值為同比增長6.5%；電力燃氣行業同比增長7.9%，前值為增長7.3%。由此來看，制造業和電力燃氣兩大行業增速加快，主要受到采礦業下滑的拖累。結合10月工業品價格大漲、PPI超預期的價格型表現，我們認為本月的工業增加值不及預期的主要原因是供給側改革導致的產量下滑，由此可見，L型拐點已過，增長呈現質量優化的格局。

2、房地產調控首月，房地產投資增速不降反升，大城市化支持地產投資回升。本月固定資產投資總體增速維持穩定，主要原因在于房地產投資的拉動。10月房地產投資當月同比增速為13.45%，較上月的7.79%加快5.6%。10月房地產投資加快，成為穩定固定資產投資的最重要的力量。10月百城住宅價格指數環比繼續上行1.65%，其中二線城市環比繼續上行1.97%，主要原因還是在于目前的房價是由中國的大城市化階段支撐的，在一二線城市超低庫存時期，房地產價格下降必須依賴土地供給和房地產投資增加，因此房地產投資上行是房地產調控的必要條件，預計未來房地產投資增速仍將上行。

3、消費需求的下滑主因是汽車消費增速的下滑。10月消費增速從10.7%大幅下滑至10%，其中汽車行業的消費增速從13.1%大幅下滑至8.7%，是導致消費需求下滑的最重要的原因。對比中國汽車工業協會公布的銷量數據，10月汽車銷量增速為18.7%，為今年4月以來增速第一次下滑。汽車消費是支撐今年消費的最重要的力量，而伴隨著今年汽車購置稅減稅政策運行時間接近1年，對汽車消費的影響邊際遞減是正常現象。刨除這一因素外，消費目前仍然相對保持穩定。

4、央行貨幣政策流動性拐點已至。經濟仍然維持穩定增長態勢，而房地產市場投資和價格仍維持上行，這已經封死了當前的貨幣寬松的空間。同時從通脹看，本月CPI、PPI雙雙超預期，CPI重新回到2%以上，目前來看，2016年的通脹中樞應會顯著高于2015年。在防通脹、防泡沫和去杠桿的幾重壓力下，貨幣政策連番去杠桿操作，導致債市收益率“易上難下”成為新常態。

5、大類資產配置：股市“健康牛”，債市“防陷阱”，黃金是大坑，商品政策市。

股市方面，長期看好中國股市健康牛。目前經濟維持穩定增長狀態，工業增加值下滑因數量下滑和價格回升。在經濟整體質量改善的狀況下，企業盈利仍將繼續增加，股市在達到我們前期目標位3200點之后，繼續看好中國股市長期“健康牛”。

債市方面，長期看空債市。地產市場仍然維持較快增長，央行貨幣政策流動性拐點已至，債市仍需要“防陷阱”，經濟增長、通貨膨脹、金融系統風險、央行貨幣政策全面利空債市。

黃金方面，維持“黃金是大坑”的觀點不變。我們前期反復強調的“黃金是大坑”得到充分驗證。黃金價格取決于政治不確定性與全球央行流動性拐點之間的博弈，其中，特朗普是最大的不確定性，按照特朗普的勝選演講和MAGA計劃，特朗普遠非之前媒體和市場炒作的“不靠譜”，全球央行流動性拐點重新成為黃金價格的主要矛盾，黃金大坑仍將繼續。

大宗方面，這是最為復雜和不確定性的市場，政策博弈成為唯一矛盾。與房地產調控類似，如果政府不放開供給，而只是喊話調控價格，無法真正扭轉商品的上漲趨勢；而一旦放開供給，政府又要防范暴跌風險。在復雜的政策博弈中，商品市場有極高的不確定性。